본 연구의 목적은 우리나라 주식시장의 투자 심리(market sentiment)가 시장에 어떻게 영향을 미치는지를 분석하는 데 있다. 증권시장에서 일어나는 주가의 변화를 예측하는 것은 전통적인 관점의 효율적 시장가설(Efficient Market Hypothesis)에 따르면 매우 어려운 일 ...

본 연구의 목적은 우리나라 주식시장의 투자 심리(market sentiment)가 시장에 어떻게 영향을 미치는지를 분석하는 데 있다. 증권시장에서 일어나는 주가의 변화를 예측하는 것은 전통적인 관점의 효율적 시장가설(Efficient Market Hypothesis)에 따르면 매우 어려운 일이다. 우리는 세계 금융시장을 움직이는 거시 경제의 영향에 대해서는 익히 알고 있지만, 거시 경제적인 움직임이 시장에 미치는 영향은 투자심리에 의해 다르게 반영될 수 있다는 것을 느끼고 있다. 그러나 이러한 투자심리의 영향에 대한 연구는 체계적으로 이루어지고 있지 못하다. 만약 투자심리가 시장에 단기적인 영향을 미친다면, 이러한 단기적인 영향은 투자심리에 따라 과민반응(over-reaction) 혹은 과소반응(under-reaction)을 보일 수 있을 것이며 장기적인 수익률에도 영향을 미칠 수 있을 것이다.
본 연구는 전통적인 재무론이 비교적 간과하여 왔던 “투자심리”가 증권시장에 미치는 영향을 분석하려는 것이다. 예를 들어, 생산량 감소와 같은 악재 뉴스가 투자심리에 따라서는 호재로 받아들여질 수 있다. 즉, 경기가 침체국면의 후반기에 있다는 투자심리와 인식된다면 생산량 감소의 악재는 주가 상승을 눈앞에 둔 호재로 인식될 수도 있는 것이다. 구체적으로 본 연구는 다음과 같은 연구 목적을 지니고 있다.
첫째, 최근 급등락하고 있는 증권시장의 움직임을 투자심리와 연관하여 분석하는 것을 목적으로 한다. 이러한 연구는 대내외적인 불확실성이 증가하고 있는 금융시장에 미치는 심리적 요인을 분석하고 향후 정책방향을 설계하는 데 큰 도움을 줄 것으로 기대된다.
둘째, 본 연구는 국내 시장에서 유용한 투자전략(investment strategy)이라는 실용적 정보를 제공하려고 한다. 투자심리에 따라 시장의 반응이 어떻게 다른지 알아보고 봄으로써 투자심리와 투자 수익률의 관계를 찾아내려고 한다. 역발상 투자(contrarian strategy)와 같은 투자전략의 연구가 있었으나, 국내에서는 아직 투자전략에 대한 연구가 충분한 상태가 아니기 때문에 이러한 분석은 학문적·실용적 의미를 제공할 것이다.
셋째, 만약 주식시장의 투자심리가 주식시장에 영향을 준다면 이는 주가의 단기적 반응이 합리적 기대가설(EMH)을 뒷받침한다는 기존 주장과 배치되므로 이는 행태 재무론의 학문적 성과로 인정될 수 있다고 할 것이다.

금융 산업의 발전은 전세계적인 금융위기 이후의 동북아 금융허브를 지향하는 국가 경제의 근간이 되는 중요한 인프라 시스템이며, 이러한 금융의 안정성은 시장에 관한 체계적인 이해와 적절한 연구 없이는 요원하다고 판단된다. 따라서 본 연구는 증권시장의 투자심리가 ...

금융 산업의 발전은 전세계적인 금융위기 이후의 동북아 금융허브를 지향하는 국가 경제의 근간이 되는 중요한 인프라 시스템이며, 이러한 금융의 안정성은 시장에 관한 체계적인 이해와 적절한 연구 없이는 요원하다고 판단된다. 따라서 본 연구는 증권시장의 투자심리가 주가에 미치는 영향에 대한 분석을 통해 이에 대한 이해의 질을 높임으로써 우리나라 금융시스템의 발전을 위해 기여하게 될 것이다.
첫째, 국내 증권시장은 투자자의 풀(pool)에서 개인투자자가 차지하는 비중이 매우 놓은 특성을 가지고 있는데, 이들은 투자심리에 많은 영향을 받을 것으로 예상된다. 따라서 투자심리에 대한 이해는 바로 증권시장에 대한 이해를 높이는 것이라고 생각된다. 개인투자자와 기관투자자가 투자심리에 따라 다르게 움직일 것으로 예상되면, 본 연구는 이러한 투자자 특성과 투자심리의 관계에 대한 기초연구의 역할을 할 것으로 기대된다.
둘째, 증권시장은 거시 경제적인 움직임에 의해 영향을 받기 때문에 증권시장의 움직임은 결국 실물경제의 방향성에 따르게 된다고 볼 수 있다. 그러나 미래의 경제상황을 예측하기 전에 증권시장은 투자심리에 따라 방향을 잡아나가고 이에 따라 실제 실물경제의 영향이 증권시장에 파급되기 이전에 투자심리에 의해 증권시장은 먼저 움직이게 된다. 본 연구를 통해 투자심리와 증권시장의 관계가 연구하게 됨으로써 이전까지는 실물경제에 비해 학술적으로 간과되었던 연결 부위를 이해할 수 있게 될 것으로 기대한다.
셋째, 본 연구가 목표로 하는 효과적인 투자심리 지수의 개발은 실제 투자전략(investment strategy)에 응용될 수 있을 것이라 기대된다. 투자심리를 측정하고 이를 통해 성공적인 투자전략이 확인될 수 있다면 이는 실용적으로 기여할 뿐만 아니라 학문적으로도 효율적 시장가설과 배치되는 결과를 보여주는 것이다. 따라서 본 연구의 실증결과는 학문적으로도 많은 후속 연구를 파생시킬 것으로 기대된다.
위와 같은 측면에서 본 연구는 실험적인 성격을 지닌 연구라고 할 수 있으며, 향후 이 분야 연구의 활성화와 투자의사 결정에 기여할 것이라고 생각한다. 특히 행태 재무론에 대한 많은 논의와 주장이 국내 학계에서 있어 왔지만, 구체적으로 투자심리와 증권시장을 분석한 실증 연구는 아직 부족한 실정이다. 본 연구는 이에 대한 하나의 실증적 사실을 제공함으로써 향후 행태 투자론(behavioral investment)의 연구의 활성화에 기여할 것이라고 생각한다.

본 연구는 투자심리가 증권시장에 미치는 영향을 분석한다. 이를 위해 투자심리를 표현하는 요인에 대하여 연구할 예정이다. 행태 재무론 (Behavioral finance)에서 논의되고 있는 여러 심리적 요인들과 여러 실증분석 연구들은 시장이 과열되었을 때 낙관적인 투자심리가 ...

본 연구는 투자심리가 증권시장에 미치는 영향을 분석한다. 이를 위해 투자심리를 표현하는 요인에 대하여 연구할 예정이다. 행태 재무론 (Behavioral finance)에서 논의되고 있는 여러 심리적 요인들과 여러 실증분석 연구들은 시장이 과열되었을 때 낙관적인 투자심리가 강화되고 긍정적인 기업이벤트에 대하여 과잉반응을 보일 것으로 예상하고 있다. 예를 들어 Barberis, Shleifer and Vishny(1998)의 모델에서 투자자가 장기에 걸쳐 일련의 긍정적인 뉴스를 접할 경우 낙관적인 투자심리를 갖게 되고, 기업의 수익성에 대하여 지나치게 낙관적인 기대를 갖게 되어 기업가치를 과대평가하게 된다. 이러한 과잉기대를 형성하는 시장에서 기업가치에 긍정적인 영향을 미치는 기업이벤트 발표는 시장의 과잉반응을 가져올 것으로 예상할 수 있다.
Derrien (2005)은 IPO 시장에서 개별 투자자의 수요는 시장이 과열되었을 때 증가하고, 실제로 이들의 수요가 IPO가격 상승에 영향을 미친다는 실증분석을 얻었다. 또한 Odean (1999)과 Barber and Odean(2006)에 의하면 개별 투자자는 뉴스에 초점이 되는 특정 주식을 구입하는 경향이 있다고 한다. 따라서 시장이 과열되어 투자 심리가 낙관적이 될 때 개별 투자자의 수요가 증가하고, 이들은 시장에 긍정적인 정보를 제공하는 기업 이벤트 발표에 주목하고 이들 기업의 주식에 대한 수요가 증가하여 기업 이벤트의 과잉반응을 초래할 수 있다고 예측할 수 있다.
시장의 투자심리가 높거나 과열되었을 때 긍정적인 뉴스를 발표한 기업의 경우 공시에 대한 단기 시장반응이 과잉반응을 보일 가능성이 높다. 따라서 주식가격이 과대평가될 가능성이 높기 때문에 장기적으로 주식가격이 상대적으로 하락할 것이다. 반면에 시장의 투자심리가 비관적이거나 냉각되는 시점에 공시하는 경우 상대적으로 기업 이벤트에 대한 과잉반응 현상이 나타나지 않거나, 과소반응을 보일 가능성이 있다. 따라서 투자심리가 과열되지 않은 시점에 공시한 기업 주식에서는 장기초과수익률이 투자심리가 낙관적인 시점보다 더 높을 것으로 예상할 수 있다.
행태 재무론의 문헌들에 따르면 투자자의 심리적 요인이나 비합리적 행위의 효과는 주식의 성격에 따라 차이를 지닐 것이라고 예측하고 있다. Shleifer and Vishny (1997)와 Baker and Wurgler (2006)는 특히 기업의 가치를 측정하기 어렵거나 주관적인 가치판단이 더 필요한 기업들이 투자심리에 영향을 많이 받을 것이라고 예상하고 있다. 즉, 고 성장 기업, 기업의 수익성에 대한 자료가 많지 않은 젊은 기업, 변동성이 높은 기업, 수익성이 낮은 기업과 무배당 주식들이 이에 속한다고 할 수 있다. Baker and Wurgler의 연구결과에 의하면 이들 주식들의 수익률이 투자심리의 영향을 크게 받는다. 반면에 유형자산의 비중이 높고, 오래된 기업, 고 배당 기업이 훨씬 주관적인 가치판단에 영향을 덜 받기 때문에 투자심리에 영향을 적게 받는다는 결과를 얻었다.
또한 많은 행태 재무론의 문헌들의 경우 암묵적으로 개인투자자들이 기관투자자들보다 투자심리에 더 많은 영향을 받을 것으로 간주하고 있다. 전문성을 갖고 있고, 개인투자자들보다 우월한 정보를 지니고 있는 기관투자자들이 합리적인 판단을 할 가능성이 높기 때문이다. 실질적으로 여러 연구를 통해 개인투자자들은 심리적 영향을 많이 받고 있는 것으로 알려지고 있다. 예를 들어 개인투자자들은 투자 손실을 현실화하는 것을 싫어하는 편향성이 있고[Tversky and Kahneman (1991)], Sirr ad Tufano (1998)에 의하면 과거 성과가 좋은 뮤추얼펀드가 미래에도 지속적으로 좋은 성과를 낸다는 증거가 없음에도 불구하고, 투자자금이 과거 성과가 좋은 뮤추얼펀드에 몰리는 현상을 발견하였다. 대부분의 뮤추얼펀드의 투자자가 개인투자자라는 점을 고려할 때, 개인투자자들이 과거의 성과가 미래에도 계속 이어질 것이라는 편향된 판단을 하고 있음을 시사한다. 이러한 결과는 투자자들이 제한된 관심(limited attention)과 부각된 특징에만 주목하는 효과 (salience effect)에 의해 영향을 받는다는 것을 보여준다고 할 수 있다. 이와 같은 문헌들을 토대로 볼 때 개인투자자들이 상대적으로 더 심리적 영향을 많이 받고 비합리적인 투자행태에 관여 한다고 추정할 수 있다. 따라서 개인투자자들의 비중이 많은 주식들에서 더 투자 심리에 영향을 받는다고 예상할 수 있다.