본 연구는 미국과 한국의 거시경제변수와 기간구조 요인을 상태변수로 하는 가우시언 동태적 기간구조 모형(이하 GDTSM)을 이용하여 미국과 한국의 기간구조의 국제적 연계성을 분석하였다. 분석을 위하여 Joslin et al.(2011)가 개발한 비생성 기간구조 모형 분석 방법 ...

본 연구는 미국과 한국의 거시경제변수와 기간구조 요인을 상태변수로 하는 가우시언 동태적 기간구조 모형(이하 GDTSM)을 이용하여 미국과 한국의 기간구조의 국제적 연계성을 분석하였다. 분석을 위하여 Joslin et al.(2011)가 개발한 비생성 기간구조 모형 분석 방법론을 사용하여 모형 계수를 추정하였다.
본 논문의 실증적 발견은 다음과 같다. 첫째, 충격반응 분석과 분산/공분산 분해의 실증적 결과는 미국 수준 이자율 요인이 한국 기간 구조의 변동과 미국과 한국 채권 수익률의 동조에 가장 중요한 기여를 하는 것으로 나타났다. 구조적 충격의 상대적 중요성은 수익률 만기와 예측 기간에 따라 다른 것으로 나타났다. 구체적으로 미국 수준 요인은 단기 금리 변동(및 동조)에 압도적으로 기여하는 반면, 미국 기울기 및 곡률 요인 및 미국 수준 요인은 모두 장기 금리 변동(및 동조)에 크게 기여하였다.
둘째, 구조적 충격이 국채수익률에 미치는 영향을 별도의 두 경로(정책및 위험보상 경로)로 고려할 때 단기금리는 정책 경로가 우세하였지만, 장기 이자율의 경우 위험보상 경로가 중요한 전달 경로인 것으로 나타났다.
셋째, 미국의 기간구조 요인은 Yun(2019)이 고려한 글로벌 유동성 요인과 밀접한 관련이 있는 것으로 나타났다. 특히 미국의 기울기 요인은 한국의 채권수익률과 관련된 글로벌 유동성 상황과 가장 밀접한 관련이 있는 것으로 나타났다. 본 논문의 실증분석에 따르면 미국의 기울기 충격은 특히 위험보상 경로를 통해 한국의 장기 국채 수익률에 큰 영향을 미친다는 것을 보여주고 있다.

This study analyzed the international linkages of term structures between the US and Korea using a GDTSM (Gaussian dynamic term structure model) that employs the US and Korean macro variables and yield-curve factors as its state variables. The econo ...

This study analyzed the international linkages of term structures between the US and Korea using a GDTSM (Gaussian dynamic term structure model) that employs the US and Korean macro variables and yield-curve factors as its state variables. The econometric method developed by JPZ (2011) is used to estimate the model parameters.
The main empirical findings in this paper are as follows. First, the empirical results from impulse responses and variance/covariance decompositions show that the US level factor makes the most important contribution to fluctuations in the Korean term structure and the co-movements between the US and Korean bond yields. The relative importance of structural shocks differs across yield maturities and forecast horizons. Moreover, the US level factor overwhelmingly contributes to short-term rate fluctuations (and co-movements), whereas the US slope and curvature factors and the US level factors all contribute significantly to long-term rate fluctuations (and co-movements).
Second, when the two separate channels (i.e., the policy and risk-compensation channels) are considered for the propagation of structural shocks into Korean bond yields, the policy channel dominates for the short-term rates. In contrast, the risk compensation channel dominates for the long-term rates.
Third, the US yield-curve factors are closely related to the global liquidity factor considered by Yun (2019). In particular, the US slope factor is most closely related to the global liquidity condition relevant to Korea's bond returns. The empirical analysis in this paper has indicated that the US slope shock has a significant impact on the Korean long-term bond yield, particularly through a risk compensation channel.

본 연구는 가우시언 동태적 기간구조모형(Gaussian dynamic term structure model)을 이용하여 미국과 한국 국채의 이자율 기간구조 간의 연관관계를 분석한다. 동 모형에서 한국 국채의 이자율 기간구조를 분석하는 데 있어서, 미국의 거시경제 변수 및 기간구조 요인과 ...

본 연구는 가우시언 동태적 기간구조모형(Gaussian dynamic term structure model)을 이용하여 미국과 한국 국채의 이자율 기간구조 간의 연관관계를 분석한다. 동 모형에서 한국 국채의 이자율 기간구조를 분석하는 데 있어서, 미국의 거시경제 변수 및 기간구조 요인과 한국의 거시경제 변수는 동일 시점의 한국 이자율 횡단면을 설명하는 데 한국 이자율 요인보다 추가적인 기여가 없다고 가정하는 비생성 요인(unspanned factors)으로 간주하였다. 실증분석 결과, 미국의 이자율 기간구조 요인 중 ‘수준(level)’ 요인이 한국의 기간구조 변동과 한미간 국채 수익률의 동조화에 가장 중요한 기여를 하는 것으로 나타났다. 또한 미국의 이자율 기간구조 요인 중 기울기 요인이 한국 채권 수익률과 관련된 글로벌 유동성 여건과 밀접한 관련이 있는 것으로 나타났다.

본 연구 결과물의 학술적인 측면의 기여도는 다음과 같이 생각된다. 그 동안 한국의 이자율 기간구조만을 대상으로 분석한 연구는 많았다고 생각되지만 미국 등 다른 나라와의 기간구조 상호작용을 엄밀한 기간구조 모형 분석방법론을 이용하여 분석한 연구는 별로 없었 ...

본 연구 결과물의 학술적인 측면의 기여도는 다음과 같이 생각된다. 그 동안 한국의 이자율 기간구조만을 대상으로 분석한 연구는 많았다고 생각되지만 미국 등 다른 나라와의 기간구조 상호작용을 엄밀한 기간구조 모형 분석방법론을 이용하여 분석한 연구는 별로 없었던 것으로 생각된다. 특히 비생성 거시금융일부 연구에서는 이러한 연구가 있었다고 하더라도, 시변 상관계수 모형 등의 축차형(reduced-form) 모형을 통한 분석에 그쳤다. 본 연구는 비생성 거시금융 기간구조 모형을 통하여 보다 엄밀한 분석을 시도하였던 것으로 생각된다. 모형의 특성 상 이러한 분석방식은 한 미 기간구조 상관계수의 발생 원인을 좀 더 엄밀하게 파악할 수 있게 하여 줄 것으로 기대된다.
또한 실무적인 측면에서도 본 연구의 분석 결과는 통화정책을 수행하는 중앙은행이나 채권시장 참가자들에게 한국의 이자율 기간구조에 대한 이해도를 높힐 수 있는 기여를 할 수 있다고 생각된다. 앞에서도 언급하였듯이 한국의 이자율 기간구조에 영향을 미칠 수 있는 미국 등의 외부 요인은 통화정책 경로 및 리스크 보상 경로을 통하여 전파될 수 있다. 어떠한 경로의 비중이 높은지는 통화정책에 대한 시사점도 전혀 다른 만큼 이에 대한 구분은 매우 중요하다.
또한 통화정책의 파급경로 등 중앙은행의 거시경제 분석 시 자주 이용되는 DSGE(dynamic stochastic general equilibrium) 모형은 모형의 특징 때문에 기대가설에 기반한 통화정책 경로만을 반영하게 된다. 본고의 분석 결과는 기존의 JLL(2015)의 실증분석 결과와 유사하게 한국 대상 분석에서도 리스크 보상 경로의 비중이 큰 것으로 나타났다. 이에 따라 중앙은행의 입장에서 기존의 DSGE 모형 분석 결과의 해석 방식에 대해 중요한 시사점을 제공할 것이다.
한편 잘 알려져있는 바와 같이 완전 시장(complete market) 가정 하에서 양국 간의 환율 변화율은 양국간의 SDF(stochastic discount factor) 간의 차이로 나타낼 수 있다. 본 연구의 분석 결과에서 각국의 채권시장이 의미하는 한국 및 미국의 SDF를 추출할 수 있는 바, 양국 채권시장이 환율 움직임에 시사하는 바에 대한 후속 연구가 가능하다. 따라서 본 연구는 한미 양국 환율을 분석하는 데 있어 기초 연구로 활용될 수 있을 것이다.