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https://www.krm.or.kr/krmts/link.html?dbGubun=SD&m201_id=10007605&local_id=10010780
국내외 증권사 애널리스트의 분석 능력 및 주가 영향력 비교
Reports NRF is supported by Research Projects( 국내외 증권사 애널리스트의 분석 능력 및 주가 영향력 비교 | 2004 Year | 김동순(중앙대학교) ) data is submitted to the NRF Project Results
Researcher who has been awarded a research grant by Humanities and Social Studies Support Program of NRF has to submit an end product within 6 months(* depend on the form of business)
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  • Researchers have entered the information directly to the NRF of Korea research support system
Project Number B00222
Year(selected) 2004 Year
the present condition of Project 종료
State of proposition 재단승인
Completion Date 2006년 05월 24일
Year type 결과보고
Year(final report) 2006년
Research Summary
  • Korean
  • 국내주식시장의 대외개방 이후 외국인투자자들의 비중이 확대됨에 따라 외국계 증권사 애널리스트들의 역할 혹은 외국인 투자자들의 투자행태가 국내 주식시장에 미치는 영향력은 커져만 가고 있다. 이러한 상황에서 본 연구는 국내외 증권사 애널리스트들의 분석능력과 시장영향력을 비교하고자 하였다.
    먼저 애널리스트의 분석능력에 대하여 한국계와 외국계 증권사 애널리스트를 비교한 결과.
    첫째, 한국계와 외국계 증권사 애널리스트들 모두 매출액, 영업이익, 순이익을 과대 예측하는 경향이 있음을 발견할 수 있었다.
    둘째, 한국계와 외국계의 예측오차 평균을 이용한 T-test결과 매출액 추정에 있어서는 한국계 애널리스트들의 예측이 더 정확했고, 순이익 추정에 있어서는 외국계 애널리스트들의 예측이 더 정확한 것으로 나타났다.
    셋째, 기업특성 변수를 이용한 횡단면 회귀분석 결과, 시가총액, CGS index 지수가 높을수록 매출액, 영업이익, 순이익의 예측오차가 낮게 나타났다. 외국인 지분율의 경우 역시 영업이익, 순이익 예측에 있어서는 외국인 지분율이 높을수록 예측오차가 낮은 것으로 나타났으나 매출액 추정에 있어서는 그 반대의 결과가 나타났다.
    다음으로 한국주식시장에서 한국계 및 외국계 애널리스트들의 투자의견 및 목표주가 변경과 관련한 자료 공표가 주가에 어떠한 영향을 미치는지, 또한 영향력 차이가 있는지를 사건연구방법을 이용하여 실증분석한 결과는 다음과 같다.
    첫째, 한국계 및 외국계 애널리스트가 목표주가나 투자의견을 상향하는 경우 주가는 유의하게 상승하고, 하향하는 경우에는 주가는 하락하여 국내외 애널리스트 모두 주가에 유의한 영향을 미치고 있었다.
    둘째, 한국계와 외국계 애널리스트 간에 CAR 차이가 통계적으로 유의하지 않아, 주가 영향력 차이는 존재하지 않는 것으로 나타났다. 다만, 사건일 이전 기간에 대해서 시장에서의 기대와는 다르게 한국계 애널리스트가 목표주가 상향과 관련하여 외국계 애널리스트에 비해 주가에 미치는 영향력이 더 큰 것으로 나타났다.
  • English
  • I empirically studies the analytical abilities of both foreign and Korean domestic analysts, and their reports' impacts on stock prices. To compare the analytical abilities of foreign and Korean domestic analysts with regard to profit estimation, the following are its major findings.
    First, forecasted profits of both Korean domestic analysts and foreign analysts are higher than the actual profit. So they overestimated company profits.
    Second, as a result of the t-test on difference in forecasting errors, Korean domestic analysts are more accurate than foreign analysts in forecasting sales, but foreign analysts are more accurate in forecasting net profits.
    Third, we examined the relationship between forecasting errors and firm-specific variables by the cross-sectional regressions analysis. When market capitalization and CGS index are higher, forecasting errors for sales, operating profits and net profits are lower. When foreign investors' share holding ratio is higher, the forecasting error for operating profits and net profits is lower, but that for sales is higher.
    Fourth, since the enforcement of Regulation Fair Disclosure on Nov. 2002, foreign and domestic analysts' overestimation is decreased. It means that forecasting precision was getting higher by the enforcement.
    Furthermore, I compare the impacts of both foreign and Korean domestic analysts' reports on stock prices.
    The first major finding is that when Korean and foreign analysts revise target prices upward, stock prices increase by 5.54% and 4.63%, respectively. But the downward revisions negatively affected stock prices. We found similar results for the revisions in stock recommendations.
    Second, there is no significant difference between the two impacts. However, in the case of upward revisions of target prices, Korean analysts had a larger influence than foreign analysts during the pre-announcement period.
    Third, even before the event date, stock prices continued to rise or fall depending upon upward or downward revisions in target prices. After the event date, however, there were no significant stock price changes. We interpret this result as implying that stock prices have already incorporated the information before the announcement, so there is an information leakage. When they revise stock recommendations, changes in stock prices were concentrated in a few days around the event date.
    Fourth, when foreign analysts revise target price upward, foreign investors keep on buying stocks. In contrast, when foreign analysts revise target prices downward, there are no prior changes in the foreign investment position. However, when stock prices fall enough, foreign investors may also earn abnormal return by buying underpriced stocks subsequently.
    Fifth, when foreign analysts revise stock recommendations upward, foreign investors may earn abnormal returns by buying stocks before the announcement. But it is strange that foreigners continue to buy stocks even when there are negative revisions and therefore stock prices fall.
Research result report
  • Abstract
  • 본 논문은 먼저 한국주식시장에서의 한국계 및 외국계 애널리스트들의 기업실적에 관한 추정치들을 실측치들과 비교하여 얼마만큼 정확했는지, 또한 국내와 외국계 애널리스트들 사이의 정확성에 차이가 존재하는지를 실증분석하였다. 주요 분석결과는 다음과 같다.
    첫째, 한국계와 외국계 증권사 애널리스트들 모두 매출액, 영업이익, 순이익을 과대예측하는 경향이 있음을 발견할 수 있었다. 둘째, 한국계와 외국계의 예측오차 평균을 이용한 T-test결과 매출액 추정에 있어서는 한국계의 예측오차 평균이 외국계의 예측오차 평균보다 크다는 것이 통계적으로 유의하게 나타났다. 반면 순이익의 경우 외국계의 예측오차 평균이 한국계의 예측오차 평균보다 작은 것으로 통계적으로 유의하게 나타났다.
    셋째, 영업이익의 경우 한국계가 외국계에 비하여 예측오차의 평균이 상대적으로 낮은 것으로 나타났으나 통계적으로 유의하지는 않았다.
    넷째, 기업특성 변수를 이용한 횡단면 회귀분석결과 시가총액, CGS index 지수가 높을수록 매출액, 영업이익, 순이익의 예측오차가 낮게 나타났다. 외국인 지분율의 경우 역시 영업이익, 순이익 예측에 있어서는 외국인 지분율이 높을수록 예측오차가 낮은 것으로 나타났으나 매출액 추정에 있어서는 그 반대의 결과가 나타났다.
    다음으로 본 논문은 한국주식시장에서 국내 및 외국계 애널리스트들의 투자의견 및 목표주가 변경과 관련한 자료 공표가 주가에 어떠한 영향을 미치는지, 또한 영향력 차이가 있는지를 사건연구방법을 이용하여 실증분석하였다. 주요 실증분석 결과는 다음과 같다.
    첫째, 국내외 애널리스트들의 목표주가 및 투자의견 변경 공표 시점을 사건일로 하여 사건일 -20일부터 +20일까지 41일간의 CAR 값을 측정하였다. 먼저 한국계 및 외국계 애널리스트가 목표주가 상향시 CAR은 각각 5.54%, 4.63%로 양(+)의 값을 나타낸 반면, 목표주가 하향시에는 한국계 및 외국계 각각 -3.52%, -5.51%로 음(-)의 값을 나타냈다. 투자의견 변경과 관련하여서도 목표주가 변경의 경우와 동일한 CAR 결과가 나타남으로써 국내외 애널리스트들 모두 주가에 유의한 영향을 미치고 있었다.
    둘째, 한국계와 외국계 애널리스트 간에 영향력 차이가 존재하는지를 검증하기 위해, 국내외 애널리스트들의 목표주가 및 투자의견 변경시 CAR 값의 차이가 존재하는지 여부를 판별하기 위한 T-test를 실시하였다. 전체 사건기간에 대해서 투자의견 및 목표주가 상하향으로 각각 나누어 비교한 경우에는 국내와 외국계 애널리스트 간에 CAR 차이가 통계적으로 유의하지 않아, 주가 영향력 차이는 존재하지 않는 것으로 나타났다. 다만, 사건일 이전 기간에 대해서 시장에서의 기대와는 다르게 한국계 애널리스트가 목표주가 상향과 관련하여 외국계 애널리스트에 비해 주가에 미치는 영향력이 상대적으로 큰 것으로 나타났다.
    셋째, 목표주가 상하향시에는 사건일 -20일부터 지속적으로 주가가 상승하거나 하락하고 있으며, 특히 국내 증권사 애널리스트들의 자료 공표시 더욱 그러한 경향을 보이고 있었다. 그러나 사건일 이후에는 CAR 값의 변화가 거의 나타나지 않고 있다. 이에 따라 국내외 애널리스트들이 자료를 공표하기 이전에 이미 주가는 이를 반영하고 있으며, 이에 따라 사전적으로 정보 유출효과가 있는 것으로 해석된다.
    반면 투자의견 변경시에는 사건일 전후 며칠간 주가에 집중적으로 영향을 많이 미치는 것으로 나타난다.
    이상과 같이 한국주식시장에서 국내외 애널리스트의 주가 영향력을 비교한 결과, 전반적으로 유의한 차이는 존재하지 않은 것으로 나타났다. 그러나 목표주가 상향과 관련하여서는 사전적인 정보유출 현상이 존재하고 국내 애널리스트의 상향 공표에 앞서 누적 비정상초과수익률이 더 큰 양(+)의 값을 나타낸 것은 실질적으로 국내 애널리스트가 보다 유의한 영향력을 가지고 있다는 것을 시사한다.
  • Research result and Utilization method
  • 본 연구는 최근 국제재무 분야에서 활발히 논의되고 있는 주요 이슈들 - 글로벌 포트폴리오 투자의 증대, 본국편의(home bias)의 존재, 외국인투자자 대 국내투자자의 정보우위, 이머징마켓의 정보비효율성 중 특히 한국주식시장에 상장되어 있는 주식을 분석하는 한국계와 외국계 증권사 애널리스트의 역할을 중심으로 이들의 이익예측능력과 주가 영향력에 대해 분석하고자 했다. 본 연구는 한국 주식시장이 외환위기 이후 대외적으로 완전히 개방됨에 따라 외국계 증권사 애널리스트들이나 외국인 투자자들의 영향력이 증대되고 있다는 차원에서 시의적절하다고 할 수 있다.
    본 연구가 학문적으로 기여하는 바로서, 연구의 의의 및 기존연구와의 차이점은 다음과 같다.
    첫째, 국내외 기존연구의 경우 애널리스트를 자국내로 한정하는 경우가 많고, 예측치도 합의예측치(consensus forecasts)를 사용하는 한계점을 지니고 있다. 따라서 본 연구에서는 국내에서 활동하고 있는 한국계 증권사 애널리스트 뿐만 아니라 외국계 증권사 애널리스트도 모두 포함하며, 개별 애널리스트의 모든 예측치들을 종합하여 분석하고자 했다.
    둘째, 연구대상 기간도 주식시장 시장이 완전 개방된 시점인 2000년 이후이고, 또한 2002년 11월을 기준으로 공정공시제도 시행 전후 기간을 포함하여 다양한 비교분석을 실시할 수 있다.
    셋째, 순이익 외에 매출액, 영업이익의 예측치도 포함함으로써 체계적으로 애널리스트들이 예측활동을 수행하는지를 분석했다. 넷째, 애널리스트들의 예측활동이나 투자추천 활동을 분석하는 것에 덧붙여, 이들의 활동이 주가나 거래량에 어떠한 영향을 미치는지를 분석했다. 특히, 한국계 및 외국계 애널리스트를 구분함으로써 보다 면밀한 애널리스트의 영향력을 평가하였다.
    자본시장이 발전하면서 증권사의 애널리스트는 상장기업, 투자자, 증권정책당국에 대해 모두 중요한 역할을 하고 있다. 본 연구는 또한 실무계에 대한 기여로서 애널리스트의 전반적인 역할과 영향력을 평가한다.
    상장기업은 적극적인 투자자관계(IR) 활동을 하는 동시에 애널리스트에 대한 정보제공 및 홍보 활동을 강화하고 있다. 또한, 2002년 11월의 공정공시제도 시행은 애널리스트에 대한 책임을 강조하고 있는 가운데, 기업에 관한 적정한 정보를 적시에 수집, 분석하여 투자자에게 제공함으로써 기업가치의 적정한 평가와 공정한 가격형성에 있어 애널리스트는 중요한 역할과 책임을 지고 있다.
    한국 주식시장에서 외국인 투자자의 영향력이 강화되는 시점에서 외국인 투자자들이 정보우위가 있다는 전제하에 이러한 정보우위의 원천으로서 애널리스트의 역할을 분석하는 것은 매우 중요하다. 예를 들어, 외국인 투자자들은 한국계 증권사 애널리스트보다 외국계 증권사 애널리스트에 보다 많은 정보의존을 한다고 추론할 수 있다.
    투자자와 관련하여 애널리스트는 기본적으로 기업의 가치나 주가 수준, 미래 순이익 등에 관한 정보를 분석하고 예측하여 투자등급, 목표주가, 이익 예측치 변경 등을 통하여 투자자들에게 초과수익률을 얻을 수 있는 기회를 제공하는 중요한 역할을 하고 있다. 이러한 초과수익률을 얻을 수 있을 경우 주식시장의 효율성이 기각될 수 있다. 이에 대해 애널리스트의 예측 내지 정보분석 활동은 정보의 자유로운 흐름을 통하여 주식시장의 효율성을 촉진시켜 공정한 가격형성에 기여할 수 있다. 그러나 여러 기존연구에 의하면 애널리스트들은 기업실적을 효율적으로 예측하지 못하는 것으로 나타나고 있다.
    증권정책당국에 대해서도 최근의 외국인투자 비중의 증대와 이에 따른 시장영향력 확대는 다소 우려할만한 현상이라 여겨진다. 이에 따라 외국인 투자자가 정보를 주로 의존한다고 할 수 있는 외국계 증권사 애널리스트들의 역할은 국내 자본시장의 건전한 발전을 위해서 매우 중요하다고 할 수 있다. 애널리스트들이 공정한 가격형성에 기여한다면 변동성의 증대 등 주식시장의 위험이 크게 증가하는 것을 예방할 수 있기 때문이다.
  • Index terms
  • 애널리스트, 이익추정, 목표주가, 투자의견, 주가영향력, 사건연구, 누적비정상수익률
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