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현금흐름이 현금보유수준 변화에 미치는 영향
Reports NRF is supported by Research Projects( 현금흐름이 현금보유수준 변화에 미치는 영향 | 2005 Year 신청요강 다운로드 PDF다운로드 | 김병기(충북대학교) ) data is submitted to the NRF Project Results
Researcher who has been awarded a research grant by Humanities and Social Studies Support Program of NRF has to submit an end product within 6 months(* depend on the form of business)
  • Researchers have entered the information directly to the NRF of Korea research support system
Project Number B00251
Year(selected) 2005 Year
the present condition of Project 종료
State of proposition 재단승인
Completion Date 2007년 05월 14일
Year type 결과보고
Year(final report) 2007년
Research Summary
  • Korean
  • 최근 투자부진은 현재의 고용악화와 경기침체의 주요 원인으로 지목되고 있을 뿐만 아니라 미래의 성장동력 확보에도 심각한 악영향을 줄 것으로 우려되고 있는 실정이다. 반면에 기업의 현금보유수준은 사상 최고치를 기록하고 있을 정도로 많은 현금자산을 보유하고 있다. 이러한 투자부진과 현금자산증가의 원인으로는 불확실성의 증폭, 위험관리의 강화, 재무적 제약 등이 거론되고 있다.
    본 연구의 목적은 이러한 원인들이 기업의 현금보유수준 변화에 구체적으로 어떤 영향을 미치는지를 실증적으로 규명하려는데 있다. 본 연구는 현금보유수준의 변화에 관계된 요인들을 통제한 후 현금흐름이 현금보유수준의 변화에 미치는 영향 즉 현금-현금흐름 민감도를 구해 불확실성, 위험관리, 재무적 제약에 따른 민감도 차이가 있는가를 분석하였다.
    1991년부터 2004년까지 14년간 247개 표본기업을 대상으로 실증분석한 결과 통계적으로 유의한 정(+)의 현금-현금흐름 민감도를 발견하였다. 이는 투자기회, 기업규모, 그리고 현금유출입에 관한 변수들을 통제하고 표본기간 중에 현금흐름이 높은 기업일수록 보다 많은 현금을 축적하려는 경향이 강하게 나타나는 것을 의미한다. 미래투자수익 불확실성이 높은 기업과 성장성이 높은 기업이 더 높은 민감도를 보이는 것으로 조사되었으며, 자금조달 불확실성이 높은 중소기업과 고부채비율 기업이 더 높은 민감도를 보였다. 이는 불확실성이 높은 기업일수록 현금흐름을 축적하려는 경향이 강하다는 것을 의미한다. 한편 외환위기 전후기간을 비교한 결과 외환위기 이후에 민감도가 월등히 높게 나타났는데, 이는 최근 불확실성 증폭에 따른 투자부진과 위험관리 강화에 의한 현금성자산의 증가를 반영한 것으로 보인다.
    위험관리에 대한 경영진의 성향 역시 민감도에 영향을 줄 수 있는데, 이는 위험관리에 보다 치중하는 기업일수록 현금을 사내유보하는 경향이 뚜렷해 민감도가 높게 나타남을 의미한다. 본 연구도 이와 같은 실증분석결과를 보고하고 있는 데 (1)유동성이 낮은 기업은 위험관리차원에서 현금축적을 보다 많이 하기 때문에 민감도가 높게 나타났으며, (2) 안정성이 높은 기업의 경우는 경영자가 보수적이기 때문에 민감도가 높게 나타났다.
    재무적 제약에 따른 민감도 비교에서는 혼합된 결과가 나타나고 있다. 구체적으로 현금흐름과 기업규모가 작은 기업일수록 민감도가 높게 나타났지만, 배당성향의 경우는 반대로 배당성향이 높은 기업이 더 높은 민감도를 보이고 있다. 또한 경기상황에 따른 재무적 제약이 민감도에 미치는 영향도 일정하지 않았다. 불경기에 재무적 제약이 있는 중소기업은 민감도가 더 높아져야 하고, 재무적 제약이 없는 대기업의 경우에는 민감도가 유의하지 않아야 한다는 주장을 지지하는 증거를 발견할 수 없었다. 따라서 현금-현금흐름 민감도의 차이를 분석하는데 있어 불확실성에 따른 기업분류와 위험관리정도에 따른 기업분류가 재무적 제약에 따른 분류보다 더 유용하였다고 할 수 있다. 즉 불확실성과 위험관리가 최근의 현금자산의 증가를 보다 잘 설명하고 있다고 볼 수 있다.
    이러한 실증분석결과를 바탕으로 활용방안 및 정책적 시사점을 정리하면 다음과 같다.
    첫째, 정책당국의 경우에는 기업이 체감할 수 있을 정도로 불확실성을 줄일 필요가 있으며, 이를 위해서는 경제 및 기업 정책의 일관성을 철저하게 유지할 필요가 있다. 그리고 고용창출, 내수위축타개, 미래성장동력확보를 위해서는 기업의 실물투자 및 R&D투자 활성화를 위한 세제정책 및 투자촉진정책을 보다 강화할 필요가 있다고 하겠다.
    둘째, 자금시장의 양극화 현상을 고려하여 우량기업이지만 재무적 제약이 높은 중소기업 등에 자금이 제대로 공급될 수 있는 시장을 조성하는 것도 필요하다. 본 연구에서도 일부 증거를 제시하고 있고 또한 다양한 이론적 연구가 주장하듯이 재무적 제약이 높아지면 필요 이상의 현금을 보유함으로써 자금이 생산성이 높은 투자에 사용되지 못하기 때문이다.
    셋째, 기업의 경우에도 단순히 현금축적을 강화하여 위험관리를 하려는 자세를 지양하고, 보다 과학적이고 다양한 위험관리기법을 도입·운영할 필요가 절실하다. 경영자의 경우에는 위험회피경향이 투자자에 비해 훨씬 높기 때문에 주주중심경영을 제대로 추구하기 위해서는 위험관리에 대한 보다 객관적이 자세가 요구된다. 또한 필요 이상의 여유현금흐름은 미래성장동력 개발을 위한 R&D투자나 실물투자로 사용되든지 아니면 주주에게 배당으로 지급될 수 있도록 하는 내부통제기제 및 시장감시기제가 필요하다고 하겠다.
  • English
  • The purpose of this study is to explore the effects of uncertainty, managerial conservatism, and financial constraints on corporate cash management. Unlike previous studies on financial constraints, we measure cash-cash flow sensitivity instead of investment-cash flow sensitivity, as the former substantially reduces the measurement error of Tobin's Q. This study is also different from extant studies on cash management, as it focuses not on the level but on the change of cash holdings.
    We analyze 247 listed Korean companies' fourteen-year panel data in the period of 1991 to 2004. Some important empirical findings of this study can be summarized as follows: (1)The cash-cash flow sensitivity is significantly positive, indicating that the propensity to save cash out of cash flows is stronger for firms with more cash inflows. (2)The sensitivity is greater in the post-crisis period than in the pre-crisis period, when the sample period is divided by the Korean financial crisis. (3)The sensitivity is higher for firms with higher uncertainty on future profitability and external financing. In addition, we find some evidence that managerial conservatism and financial constraints also affect the sensitivity.
Research result report
  • Abstract
  • 최근 투자부진은 현재의 고용악화와 경기침체의 주요 원인으로 지목되고 있을 뿐만 아니라 미래의 성장동력 확보에도 심각한 악영향을 줄 것으로 우려되고 있는 실정이다. 반면에 기업의 현금보유수준은 사상 최고치를 기록하고 있을 정도로 많은 현금자산을 보유하고 있다. 이러한 투자부진과 현금자산증가의 원인으로는 불확실성의 증폭, 위험관리의 강화, 재무적 제약 등이 거론되고 있다.
    본 연구의 목적은 이러한 원인들이 기업의 현금보유수준 변화에 구체적으로 어떤 영향을 미치는지를 실증적으로 규명하려는데 있다. 본 연구는 현금보유수준의 변화에 관계된 요인들을 통제한 후 현금흐름이 현금보유수준의 변화에 미치는 영향 즉 현금-현금흐름 민감도를 구해 불확실성, 위험관리, 재무적 제약에 따른 민감도 차이가 있는가를 분석하였다.
    1991년부터 2004년까지 14년간 247개 기업의 현금-현금흐름 민감도를 분석한 결과 (1)표본기간 동안에 유의한 정(+)의 민감도가 있음을 알 수 있었고, (2)외환위기 이후 민감도가 이전에 비해 유의하게 증가하였으며, (3)불확실성이 높고, 위험관리에 보수적이며, 재무적 제약이 높은 기업이 일반적으로 더 높은 민감도를 보인다는 증거를 제시하였다. 이러한 결과는 불확실성이 투자부진의 주요 원인이며, 이러한 투자부진과 함께 위험관리 강화와 재무적 제약이 경영진으로 하여금 내부현금흐름을 보다 많이 유보하게 함을 보여주고 있다.
  • Research result and Utilization method
  • 1. 연구결과
    1991년부터 2004년까지 14년간 247개 표본기업을 대상으로 실증분석한 결과 통계적으로 유의한 정(+)의 현금-현금흐름 민감도를 발견하였다. 이는 투자기회, 기업규모, 그리고 현금유출입에 관한 변수들을 통제하고 표본기간 중에 현금흐름이 높은 기업일수록 보다 많은 현금을 축적하려는 경향이 강하게 나타나는 것을 의미한다. 미래투자수익 불확실성이 높은 기업과 성장성이 높은 기업이 더 높은 민감도를 보이는 것으로 조사되었으며, 자금조달 불확실성이 높은 중소기업과 고부채비율 기업이 더 높은 민감도를 보였다. 이는 불확실성이 높은 기업일수록 현금흐름을 축적하려는 경향이 강하다는 것을 의미한다. 한편 외환위기 전후기간을 비교한 결과 외환위기 이후에 민감도가 월등히 높게 나타났는데, 이는 최근 불확실성 증폭에 따른 투자부진과 위험관리 강화에 의한 현금성자산의 증가를 반영한 것으로 보인다.
    위험관리에 대한 경영진의 성향 역시 민감도에 영향을 줄 수 있는데, 이는 위험관리에 보다 치중하는 기업일수록 현금을 사내유보하는 경향이 뚜렷해 민감도가 높게 나타남을 의미한다. 본 연구도 이와 같은 실증분석결과를 보고하고 있는 데 (1)유동성이 낮은 기업은 위험관리차원에서 현금축적을 보다 많이 하기 때문에 민감도가 높게 나타났으며, (2) 안정성이 높은 기업의 경우는 경영자가 보수적이기 때문에 민감도가 높게 나타났다.
    재무적 제약에 따른 민감도 비교에서는 혼합된 결과가 나타나고 있다. 구체적으로 현금흐름과 기업규모가 작은 기업일수록 민감도가 높게 나타났지만, 배당성향의 경우는 반대로 배당성향이 높은 기업이 더 높은 민감도를 보이고 있다. 또한 경기상황에 따른 재무적 제약이 민감도에 미치는 영향도 일정하지 않았다. 불경기에 재무적 제약이 있는 중소기업은 민감도가 더 높아져야 하고, 재무적 제약이 없는 대기업의 경우에는 민감도가 유의하지 않아야 한다는 주장을 지지하는 증거를 발견할 수 없었다. 따라서 현금-현금흐름 민감도의 차이를 분석하는데 있어 불확실성에 따른 기업분류와 위험관리정도에 따른 기업분류가 재무적 제약에 따른 분류보다 더 유용하였다고 할 수 있다. 즉 불확실성과 위험관리가 최근의 현금자산의 증가를 보다 잘 설명하고 있다고 볼 수 있다.
    2. 활용방안
    이러한 실증분석결과를 바탕으로 활용방안 및 정책적 시사점을 정리하면 다음과 같다.
    첫째, 정책당국의 경우에는 기업이 체감할 수 있을 정도로 불확실성을 줄일 필요가 있으며, 이를 위해서는 경제 및 기업 정책의 일관성을 철저하게 유지할 필요가 있다. 그리고 고용창출, 내수위축타개, 미래성장동력확보를 위해서는 기업의 실물투자 및 R&D투자 활성화를 위한 세제정책 및 투자촉진정책을 보다 강화할 필요가 있다고 하겠다.
    둘째, 자금시장의 양극화 현상을 고려하여 우량기업이지만 재무적 제약이 높은 중소기업 등에 자금이 제대로 공급될 수 있는 시장을 조성하는 것도 필요하다. 본 연구에서도 일부 증거를 제시하고 있고 또한 다양한 이론적 연구가 주장하듯이 재무적 제약이 높아지면 필요 이상의 현금을 보유함으로써 자금이 생산성이 높은 투자에 사용되지 못하기 때문이다.
    셋째, 기업의 경우에도 단순히 현금축적을 강화하여 위험관리를 하려는 자세를 지양하고, 보다 과학적이고 다양한 위험관리기법을 도입·운영할 필요가 절실하다. 경영자의 경우에는 위험회피경향이 투자자에 비해 훨씬 높기 때문에 주주중심경영을 제대로 추구하기 위해서는 위험관리에 대한 보다 객관적이 자세가 요구된다. 또한 필요 이상의 여유현금흐름은 미래성장동력 개발을 위한 R&D투자나 실물투자로 사용되든지 아니면 주주에게 배당으로 지급될 수 있도록 하는 내부통제기제 및 시장감시기제가 필요하다고 하겠다.
  • Index terms
  • 현금-현금흐름 민감도, 불확실성, 위험관리, 재무적 제약
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