2015년 6월 15일 한국거래소(KRX)는 정적 VI를 추가 도입하면서 가격제한폭도 ±30%로
확대하였다. 본 논문은 KRX 정적 VI의 가격안정화와 가격발견 효과를 동적 VI와 비교
분석한다. KRX 상장 1,937종목을, 정적 VI 도입일 전후 각 48일간의 TAQ 자료로 분석한
결과는 다 ...

2015년 6월 15일 한국거래소(KRX)는 정적 VI를 추가 도입하면서 가격제한폭도 ±30%로
확대하였다. 본 논문은 KRX 정적 VI의 가격안정화와 가격발견 효과를 동적 VI와 비교
분석한다. KRX 상장 1,937종목을, 정적 VI 도입일 전후 각 48일간의 TAQ 자료로 분석한
결과는 다음과 같다. 첫째, 정적 VI는 동적 VI보다 더 많은 종목에서 더 자주 발동한다.
둘째, 동적 VI 발동은 상․하한가 발생과 관련이 거의 없다. 반면, 정적 VI 발동은
방향성이나 크기 면에서 상․하한가 발생에 적잖은 영향을 미쳐, 정적 VI가 기존의
가격제한폭제도 내에서 폭이 좁은 또 하나의 상․하한가 역할을 하고 있음을 시사한다.
한편, 가격제한폭 ±30% 확대는 일정 전제 하에 KRX의 실현 변동성을 약 14~15%
증가시킨다. 셋째, 동적 VI의 가격안정화나 가격발견 효과는 상당히 양호하며 효과도
일관성 있게 나타난다. 이에 비해 정적 VI는 가격발견에 일정 부분 공헌은 하지만
가격안정성은 크게 해치는 것으로 나타난다. 정적 VI와 가격제한폭 확대가 맞물려 (중복)
시행되는 것이 그 원인이라 판단된다.

“A volatility interruption (VI) is a sophisticated microstructure mechanism
providing cooling-off periods and effective price discovery functionalities
in brief periods of abnormal volatility for an individual stock”
(Eom, Ra, Park, and Ahn, 2015). VI ...

“A volatility interruption (VI) is a sophisticated microstructure mechanism
providing cooling-off periods and effective price discovery functionalities
in brief periods of abnormal volatility for an individual stock”
(Eom, Ra, Park, and Ahn, 2015). VIs consist of two types: dynamic and
static. The dynamic VI is invoked when a price fluctuation due to a single
order exceeds a predetermined range, e.g., ±2% in the Korea Exchange
(KRX). The static VI is activated when a cumulative price fluctuation due
to multiple orders and transactions exceeds a predetermined range, e.g.,
±10%. On September 1, 2014, KRX preemptively adopted the dynamic
VI. Then, on June 15, 2015, the exchange additionally introduced the
static VI while simultaneously expanding the price limit to ±30% to
alleviate a wider range of price changes.
In this paper, focusing on the adoption that occurred on June 15, 2015,
we examine whether the newly introduced static VI, in addition to the
existing dynamic VI, produces economic benefits consistent with the
purpose of introducing VIs, such as price stabilization and discovery. In this process, we also
identify the characteristics involved in dynamic and static VI invocations and discuss what type
of VIs or price stabilization mechanisms are best suited to the Korean stock market.
The related domestic and foreign papers are limited in number. The unique feature of this
paper is the direct comparative analysis of the economic effectiveness of both dynamic and static
VIs. We were able to perform this analysis because KRX adopted the dynamic and static VIs
consecutively. In addition, the price-limit system, which is unique to the Korean stock market,
allows us to discuss the economic relationship between the static VI and price limit.
We analyze 1,937 stocks listed on the KOSPI and KOSDAQ markets in KRX over 2
periods of 48 trading days each before and after June 15, 2015, when the static VI was
introduced. The previous period denotes the period when only the dynamic VI was
implemented, and the latter period refers to the period when both the dynamic and static VIs
were implemented in tandem with an increase of the price limit to ±30%. The results of our
analyses using trade and quote data are as follows.
First, the stocks for which the static VI is invoked are mainly small and medium-sized,
low-priced, and highly volatile, as are those for which the dynamic VI is invoked. Unlike the
dynamic VI, however, the static VI tends to be invoked more frequently as trading volume
increases, suggesting that the static VI invocation is a phenomenon that occurs when
investors’ opinions vary. The static VI is invoked more often than the dynamic VI in terms
of the number of stocks or frequencies.
Second, there is little relation between dynamic VI invocation and the hit occurrence of
upper and lower limits. Meanwhile, the static VI has a significant influence on the hit
occurrence of upper and lower limits in direction and magnitude. This suggests that the static
VI plays a role in enforcing narrow upper and lower limits. However, assuming that the
intrinsic volatility of the KOSPI and KOSDAQ markets remained constant, the expansion
of the price limit to ±30% appears to have increased the realized volatility of these markets
by about 14~15%.
Third, the price stabilization and price discovery effects of the dynamic VI are fairly solid,
and the effects themselves are consistent regardless of the introduction of the static VI or the
expansion of the price limit. These effects are also almost the same quantitatively and
qualitatively as those of the dynamic VI that was adopted in September 2014. The static VI,
in contrast, appears to contribute to some degree to price discovery, but greatly impairs price
stability. This is attributable to the static VI and price limit, which function fairly similarly,
being implemented at the same time.
The VI system in Korea was adopted to eventually replace the existing price-limit system,
which has been evaluated as ineffective in preventing temporarily abnormal fluctuations in
prices that may occur in high-frequency trading, manipulative trading, etc. Our results show
that the dynamic VI is serving its intended purposes relatively well, while the static VI has a
significant negative impact on price stability. This seems to be due to a conflict between the
designed functionality of the static VI and its practical role as a narrow upper and lower price
limit within the existing price-limit system. In addition, the dynamic VI has a limited effect
on the establishment of an equilibrium price immediately after the VI invocation period in
cases where the stock price overshoots to a remarkable level just before the dynamic VI
invocation. Therefore, in-depth verification of the various parameters (e.g., ±10% variation
in the static VI) that constitute the specific activating requirements of the dynamic and static
VIs adopted by KRX is advised.

2015년 6월 15일 한국거래소(KRX)는 정적 VI를 추가 도입하면서 가격제한폭도 ±30%로 확대하였다. 본 논문은 KRX 정적 VI의 가격안정화와 가격발견 효과를 동적 VI와 비교 분석한다. KRX 상장 1,937종목을, 정적 VI 도입일 전후 각 48일간의 TAQ 자료로 분석한 결과는 다 ...

2015년 6월 15일 한국거래소(KRX)는 정적 VI를 추가 도입하면서 가격제한폭도 ±30%로 확대하였다. 본 논문은 KRX 정적 VI의 가격안정화와 가격발견 효과를 동적 VI와 비교 분석한다. KRX 상장 1,937종목을, 정적 VI 도입일 전후 각 48일간의 TAQ 자료로 분석한 결과는 다음과 같다. 첫째, 정적 VI는 동적 VI보다 더 많은 종목에서 더 자주 발동한다.
둘째, 동적 VI 발동은 상․하한가 발생과 관련이 거의 없다. 반면, 정적 VI 발동은 방향성이나 크기 면에서 상․하한가 발생에 적잖은 영향을 미쳐, 정적 VI가 기존의 가격제한폭제도 내에서 폭이 좁은 또 하나의 상․하한가 역할을 하고 있음을 시사한다. 한편, 가격제한폭 ±30% 확대는 일정 전제 하에 KRX의 실현 변동성을 약 14~15% 증가시킨다.
셋째, 동적 VI의 가격안정화나 가격발견 효과는 상당히 양호하며 효과도 일관성 있게 나타난다. 이에 비해 정적 VI는 가격발견에 일정 부분 공헌은 하지만 가격안정성은 크게 해치는 것으로 나타난다. 정적 VI와 가격제한폭 확대가 맞물려 (중복) 시행되는 것이 그 원인이라 판단된다.

□ <국내 주식시장 제도 설계에 공헌> 본 연구 결과는 국내 주식시장 개설자와 정책담당자가 시장건전성 및 투자자보호를 담보하기 위해 최적의 VI 메커니즘을 설계할 때 매우 중요한 근거를 제공
― 고빈도거래(high frequency trading: HFT) 등에서 나타날 수 있는 일시 ...

□ <국내 주식시장 제도 설계에 공헌> 본 연구 결과는 국내 주식시장 개설자와 정책담당자가 시장건전성 및 투자자보호를 담보하기 위해 최적의 VI 메커니즘을 설계할 때 매우 중요한 근거를 제공
― 고빈도거래(high frequency trading: HFT) 등에서 나타날 수 있는 일시적 가격급등락을 방지하는 데 있어 가격제한폭의 효과가 거의 없어 이를 대체하는 수단으로 VI가 도입됨
― KRX는 2015년 6월 15일부터 정적 VI를 추가 도입하였으나 VI 발동요건(세부적인 모수)과 단일가매매 시간(복수의 RE 발동 포함) 등 도입 목적을 더욱 잘 구현하도록 제도를 설계하려면 다양한 실증 연구가 필요
― 따라서 본 연구가 “동적 VI와 정적 VI 비교”를 통해 제시하려는 “한국주식시장의 종목별 변동성완화장치(VI) 도입 효과”는 시장 개설자와 정책담당자에게 상당히 중요한 정책제언으로써 활용될 수 있음
● 더욱 효율적인 VI의 확립은 당연히 투자자보호 제고에도 기여하는 바가 큼

□ <국내외 재무학계에 공헌하여 시장건전성 및 투자자보호와 관련한 다양한 후속 연구 촉발> 본 연구는 ‘VI 제도 도입’이라는 사건 효과뿐만 아니라 ‘거래 메커니즘으로서 VI를 기능과 경제적 역할 측면에서 직접 분석’함
― 알고리즘거래(algo), HFT 등으로 미시구조가 급변하는 현실 속에서, 미국과 유럽 시장에서는 VI가 시장안정성 및 건전성, 투자자보호에 매우 유용할 것이라는 학계와 실무계의 기대가 상당한 데, VI의 기능을 직접 분석한 본 연구의 결과는 이에 대해 일정 수준의 답변을 제공할 수 있음
― 동적 VI와 한정되어 1편에 불과한 국내 관련 연구의 현실 하에, 본 연구는 국내 주식시장에 시장건전성 및 투자자보호와 관련한 다양한 후속 연구를 촉발할 것으로 전망됨