본 연구는 사외이사와 사내이사 간 사회적 연결관계가 주가폭락위험에 미치는 영향을 살펴본다. 주가폭락이란 기업내부에 악재가 누적되다 어느 한계점에 도달하는 경우 악재가 한꺼번에 시장에 쏟아져 나옴으로써 주가가 급격히 하락하는 현상을 의미한다(Jin and Myer ...

본 연구는 사외이사와 사내이사 간 사회적 연결관계가 주가폭락위험에 미치는 영향을 살펴본다. 주가폭락이란 기업내부에 악재가 누적되다 어느 한계점에 도달하는 경우 악재가 한꺼번에 시장에 쏟아져 나옴으로써 주가가 급격히 하락하는 현상을 의미한다(Jin and Myer 2006). 이러한 기업 내부 악재의 누적은 대리인문제에서 비롯된 정보비대칭에 기인한다. 소유와 경영의 분리로 인해 경영자는 외부 이해관계자에 비해 정보우위에 놓이게 되는데(Jensen and Meckling 1976), 경영자가 정보우위를 바탕으로 보상을 극대화하거나 고용을 유지하는 등 사익을 추구할 목적으로 부정적인 정보를 자본시장에 적시에 공시하지 않는다는 것이다(Graham et al. 2005; Kothari et al. 2009). 이사회가 경영자를 적절히 견제하고 경영자의 전횡을 억제하는 감시기능을 원활히 수행하는 경우, 경영자가 부정적인 정보를 적시에 제공할 가능성이 증가할 것이며, 이에 따라 주가급락위험이 감소할 것으로 기대된다.
2000년대 초반 엔론과 월드컴 등 대형 회계 스캔들이 잇따라 터지면서 미국에서는 경영자의 재무제표 인증, 회계감사 강화, 사외이사 임명 확대 등의 내용을 포함한 Sarbanes-Oxley Act를 제정하였다. 우리나라 역시 효과적인 지배구조를 구축하고 회계투명성을 제고하기 위하여 상법 개정을 통해 사외이사제도를 의무화하였다. 이는 사내이사들의 경우 경영자의 영향력에서 벗어나기 어렵기 때문에 경영자로부터 독립된 전문가를 이사회에 참여시킴으로써 경영자의 기회주의적 사적이익 추구 행태를 감시하고 주주의 이익을 보호하기 위함이다. 그러나 사외이사가 본연의 기능을 충실히 수행하고 있는지에 대한 실효성 논란은 제도 도입 이후부터 현재까지 지속되어 왔고, 이러한 논란의 중심에는 사외이사의 선임이 제도 도입 취지와 달리 이루어지고 있다는 의견이 자리잡고 있다. 사외이사 선임 과정에서 경영자가 사실상의 영향력을 행사하여 자신과 혈연, 지연, 학연 등 연결관계가 있는 사외이사로 이사회를 구성함으로써 이사회의 독립성이 결여되어 이사회가 제 역할을 수행하기 어렵다는 것이다. 사회적 연결관계가 있는 사외이사를 선임한 기업들의 경우, 이사회의 감시 기능을 약화시킴으로써 경영자들이 보다 수월하게 자신들의 의견을 관철 시킬 수 있기 때문이다(서정일 등 2011).
감시 기능을 갖춘 기업 내부 지배구조의 일환으로 이사회의 효과를 살펴본 연구들은 이사회가 경영자의 기회주의적인 행위를 통제하기 위해서는 이사회의 독립성이 무엇보다 중요함을 강조한다(Baysinger and Butler 1985; Daily and Dalton 1994). 이에 다수의 선행연구들이 사외이사비율을 측정치로 이사회 독립성이 회계정보와 공시 품질, 부정 발생 등에 미치는 영향을 살펴보았으나, 그 실증분석결과는 긍정적이거나, 영향이 없거나, 혹은 부정적인 것으로 혼재되어 나타난다(Beasley 1996; Klein et al. 2002; Xie et al. 2003; 이문영 등 2012; 김병호 2006; 김정애 2007; 이성욱 등 2010 등). Andreou et al.(2016)은 본 연구와 유사하게 이사회 독립성과 주가급락위험 간의 관련성을 살펴보았는데, 사외이사비율로 측정한 이사회의 독립성은 주가급락위험과 유의한 관련성을 가지지 않는 것으로 나타났다. 이는 Krishnan et al.(2011)이 형식적인 사외이사비율이 이사회의 실질적 독립성을 나타낸다고 보기 어렵다고 주장한 바와 같이, 현실에서 비독립적인 사외이사의 존재가 간과됨에 따라 나타난 결과일 수 있다. 따라서 이사회 내 사회적 연결관계 등을 고려한 이사회의 실질적 독립성이 주가급락위험을 감소시키는지를 재검증하여야 할 필요성이 제기된다.

본 연구의 학문적 공헌점은 다음과 같다. 첫째, 이사회가 외관상 독립성을 갖추고 있다 할지라도 이사회 구성원 간 사회적 연결관계로 맺어지는 경우 이사회의 실질적인 독립성이 약화된다는 문제점이 학계와 실무에서 꾸준히 제기되고 있는 상황에서, 본 연구는 이사회 ...

본 연구의 학문적 공헌점은 다음과 같다. 첫째, 이사회가 외관상 독립성을 갖추고 있다 할지라도 이사회 구성원 간 사회적 연결관계로 맺어지는 경우 이사회의 실질적인 독립성이 약화된다는 문제점이 학계와 실무에서 꾸준히 제기되고 있는 상황에서, 본 연구는 이사회 실질적 독립성의 효과를 살펴보고자 한다. 이사회 실질적 독립성의 효과에 대한 회계 분야의 연구가 주로 회계정보의 품질에 초점을 맞추고 있는 반면, 본 연구는 주주의 부를 직접적으로 감소시키는 요인인 주가급락에 미치는 영향을 살펴본다. 이는 소유와 경영이 분리된 기업 환경에서 이사회의 감시가 주주의 부에 영향을 미칠 수 있다는 실증적인 근거를 제시할 것이다. 둘째, 본 연구는 주가급락의 결정요인에 대한 연구에 기여한다. 최근 다수의 선행연구들이 경영자와 외부 투자자 간의 정보비대칭에 근거하여 주가급락위험의 결정요인을 살펴보았으나, 기업 내부의 감시 체계가 경영자의 부정적인 정보 은닉 행태를 억제함으로써 주가급락위험을 감소시키는지에 대해서는 충분히 연구되지 아니하였다. 본 연구는 실질적으로 독립적인 이사회가 경영자를 적절히 견제하고 경영자의 전횡을 억제하는 감시 기능을 원활히 수행함으로써 주가급락위험을 감소시키는지에 대한 증거를 제시할 것이다.
본 연구의 실무적 공헌점은 다음과 같다. 본 연구는 사외이사가 경영자의 거수기라는 국내 비판의 실태를 재점검하고 사외이사 제도의 형식적인 도입이 기업지배구조의 실질적인 개선에 한계가 있으며 이사회가 효과적으로 운영되기 위해서는 독립성이 중요하다는 점을 시사한다. 이사회의 독립성을 담보하기 위해 관련 법률에서 사외이사에 대한 최소한의 자격요건을 규정하고 있지만 충분하지 못하다는 지적이 제기되고 있는 상황에서, 정책적으로 기업의 실질적 독립성에 대해 심사숙고할 필요가 있을 것이다. 또한, 본 연구는 주주의 가치를 제고하기 위해 실질적인 사외이사들의 독립성이 담보되어야 함을 주장하는 바, 주주를 포함한 시장참여자 및 기업에게 유의한 시사점을 제공할 것으로 기대한다.

경영자와 외부 투자자 간 정보비대칭이 존재하는 경우, 경영자는 보상을 극대화하거나 고용을 유지하는 등 사적 이득을 획득하기 위하여 부정적인 정보를 자본시장에 적시에 공시하지 않는다(Kothari et al. 2009). 이러한 경영자의 행태로 인하여 기업 내부에 장기간 축 ...

경영자와 외부 투자자 간 정보비대칭이 존재하는 경우, 경영자는 보상을 극대화하거나 고용을 유지하는 등 사적 이득을 획득하기 위하여 부정적인 정보를 자본시장에 적시에 공시하지 않는다(Kothari et al. 2009). 이러한 경영자의 행태로 인하여 기업 내부에 장기간 축적된 부정적인 정보는 어느 한계점에 도달한 순간 한꺼번에 시장에 쏟아지게 되며, 이에 따라 주가가 급격히 하락하게 된다(Jin and Myer 2006; Hutton et al. 2009 등). 이와 같은 주가급락현상은 대리인비용이 높은 기업에서 두드러지게 나타난다(Callen and Fang 2013; Kim and Zhang 2016). 이사회는 사적이익을 추구하는 경영자의 행태를 통제하기 위한 장치로써 이사회의 독립성이 높은 경우 경영자의 부정적인 정보 은닉 행태를 효과적으로 통제할 수 있을 것으로 기대된다. 그러나 이사회 내 사내이사와 사외이사간 사회적 연결관계는 이사회의 독립성을 저해하고, 더 나아가 이사회의 감시 기능을 약화시킴으로써 경영자의 기회주의적 행태의 견제 역할을 적절히 수행할 수 없게 된다. 이에 본 연구에서는 사외이사와 사내이사 간 사회적 연결관계로 측정한 이사회의 독립성 훼손이 주가급락위험에 미치는 영향을 살펴본다.
본 연구에서의 표본은 2011년부터 2017년까지 한국거래소의 유가증권시장에 상장되어 있는 기업을 대상으로 한다. 이사회 내 사내이사와 사외이사 간의 사회적 연결관계는 선행연구(박주형 등 2016)에서와 같이 사회과학 분야의 사회연결망분석 방법을 사용하여 측정한다. 사회연결망분석이란 사람들 사이에는 어떠한 연결망이 존재하며 특정 연결망에 연결되어있는 사람들의 사회적 행위를 설명하려는 것을 의미하며(Mitchell 1969; 김용학 2011), 사회연결망 분석에서 결속을 나타내는 밀도 개념을 이용하여 사회적 연결관계를 측정한다. 주가급락위험은 선행연구(Hutton et al. 2009; Kim and Zhang 2016 등)에 따라 개별주간수익률이 기준치 이하로 연 1회 이상 하락하였는지 여부, 개별주간수익률이 하방으로 치우쳐진 정도, 개별주간수익률의 상하변동성 세 가지 방법으로 측정한다. 시계열적, 횡단면적 상관관계로 인한 이분산성을 통제하기 위하여 기업-연도별 클러스터링 기법을 이용하여 이사회 내 사회적 연결관계가 주가급락위험에 미치는 영향을 검증한다.